La Inversión Privada en la Argentina

ARIEL COREMBERG, B. MAROTTE, H. RUBINI, D. TISSOCO

Temas

Lugar: Buenos Aires; Año: 2007 p. 243

978-950-9445-42-0

La inversión es el componente clave de la demanda agregada, por cuanto es la base de la formación de capital físico, pero también es uno de los pilares indiscutidos del crecimiento de toda economía. En este trabajo se ha presentado tanto un análisis de los datos disponibles, como una síntesis de los principales enfoques de la teoría económica que tratan de explicar el comportamiento de la inversión privada. Entre estos pueden distinguirse aquellos que enfatizan los costos de la inversión y los que destacan la relevancia de los rendimientos esperados de las inversiones sobre la demanda de bienes de capital. En el caso argentino, para el período 1950-2000 las series cronológicas de inversión bruta interna y PBI en Argentina presentan diferencias según al año base en la cual se estimaron. Estas discrepancias tienen significativo impacto en el nivel de la estimación de la tasa de inversión a precios constantes, pero también de su versión a precios corrientes, impidiendo su comparabilidad intertemporal de sus niveles. Igualmente, las tasas de inversión máximas y mínimas a precios constantes resultan similares. La tasa de inversión (ratio inversión a producto) en su versión a precios constantes, trata de aproximar el incremento de la capacidad de producción de una economía; en tanto que a precios corrientes, mide el esfuerzo o costo monetario relativo que necesita gastar la economía para lograr el volumen físico de la inversión. Del análisis preliminar de las series de Cuentas Nacionales, se concluye que la valuación de la tasa de inversión discrepa en magnitud notable respecto del año base que se tome en cuenta las mediciones. Las tasas de inversión a precios constantes resultan mayores en aquellos años base donde los precios relativos de los bienes de capital son elevados, tal como encontraba Díaz Alejandro (1970) para el período 1945-1965 valuado a precios del año 1950. Por ejemplo, el máximo nivel de la tasa de inversión se alcanzó en el año 1970 tanto en su versión a precios corrientes como en su versión a precios constantes. Sin embargo los elevados precios relativos de los bienes de capital provocaban que  el esfuerzo de ahorro resultara significativo: la tasa de inversión a precios corrientes resultó 27% y mayor que su efecto sobre la ampliación de la capacidad productiva (tasa de inversión a precios constantes) 22%. Para el promedio del período analizado, el  esfuerzo de inversión ha sido relativamente mayor que el incremento en la capacidad instalada asociado a la tasa de inversión a precios constantes, fundamentalmente en periodos de depreciación real de la moneda local, debido a la incidencia del equipo durable importado en el total de la inversión privada. Igualmente su volatilidad se ha visto atenuada por la importante contribución de la construcción residencial y no residencial. De todas maneras, la contribución de la inversión al crecimiento económico ha sido menor que el resto de los componentes de la demanda agregada, (básicamente el consumo), durante el periodo 1950-1980. Por el contrario, durante las dos últimas décadas de 1980-1990, la inversión habría sido el factor más significativo del crecimiento del producto bruto interno. La contribución de la inversión al crecimiento se puede desagregar en un componente atribuible a cambios en la tasa de inversión y a variaciones en su productividad. La tasa de inversión a precios constantes ha insinuado una tendencia claramente positiva durante todo el periodo analizado, excepto en la década de 1980, con un mayo crecimiento en la década pasada que durante el periodo 1950-1980. La productividad de la inversión, a su vez, ha mostrado una tendencia más bien negativa en todo el periodo analizado, pero con saltos positivos en su nivel en los inicios de reactivaciones cíclicas del nivel de actividad. La evidencia histórica revela que el comportamiento de la inversión privada en Argentina durante el período 1950-2000 ha sido procíclico, mayormente asociado a las variaciones en la demanda agregada, conforme se espera según el tradicional modelo simple del “acelerador de la inversión”. De acuerdo a las estimaciones econométricas la demanda agregada seria la variable más significativa y con mayor impacto que explicaría la inversión privada durante todo el periodo. Un incremento en el nivel del PBI genera un fuerte efecto positivo a largo plazo sobre la tasa de inversión, mientras que la aceleración de dicho crecimiento impacta igualmente de manera positiva en el corto plazo sobre la variable de estudio. En el análisis econométrico realizado, las variables proxy del costo de de invertir, tasas de interés nominal y real (activa y pasiva), etc. no han revelado una relación significativas de largo plazo con la inversión privada, sino más bien un comportamiento consistente con el mecanismo del acelerador de la inversión por impulso de la demanda agregada. Por otro lado, un incremento de corto plazo en las tasas de interés real aparece asociado a cambios en signo contrario de la tasa de inversión a corto plazo, aunque dicho efecto es marginal. Estructuralmente las tasas de interés no han actuado como señal de mercado que equilibre las decisiones de ahorro-inversión en la economía. Esto aparece como la contrapartida de largos períodos con un sistema financiero fuertemente regulado y segmentado, en el que los problemas asociados a las asimetrías de información y al racionamiento del crédito han sido la regla más que la excepción. Asimismo, se comprueba que a nivel agregado el volumen total del crédito no ha sido una variable significativa para explicar la inversión privada en el largo plazo. El alto grado de multicolinealidad encontrado con la serie de PBI hace suponer que, de existir alguna influencia, la misma ha sido principalmente vía préstamos de consumo, por su efecto positivo sobre la demanda agregada. Por otro lado, a corto plazo la tasa a la cual crecen los préstamos ha revelado un impacto positivo sobre la inversión, aunque se ha tratado de un efecto de menor magnitud. Según la explicación tradicional del modo de funcionamiento del sistema financiero durante el modelo de sustitución de importaciones, la inversión privada habría sido subsidiada por tasas reales de interés negativas ex-post (Canavese y Montuschi (1980), Gaba (1977)), aunque desincentivando el ahorro privado en el largo plazo. Sin embargo, por lo expuesto anteriormente, el efecto no habría sido tan fuerte dado que en el caso argentino la tasa real de interés no ha estado correlacionada significativamente con la inversión privada. Además, desde los años 1960 se fue tornando cada vez más frecuente y significativo el uso de fuentes de financiamiento provenientes de la reinversión de utilidades y de canales informales de crédito. La evidencia histórica muestra que el volumen de crédito promedio anual con destino a la inversión no habría superó al equivalente del 10% de la inversión privada total, aunque hacia el final del periodo analizado el ahorro externo y la expansión del sistema financiero se comportaron como variables estadísticamente significativas. Esto último reforzaría la evidencia de la falta de significación econométrica de las series de volumen de crédito total en el mercado financiero formal como un determinante fundamental que explique la dinámica de la inversión privada registrada. Por otra parte si bien  la inversión pública tuvo relevancia en algunos subperíodos, no se ha revelado como econométricamente significativa en una relación de largo plazo con la inversión privada. Esto quiere decir que no ha tenido lugar ni una relación de complementariedad, ni tampoco un efecto de expulsión o “crowding out”, aunque ello no implica necesariamente la falta de una relación de causalidad económica, dado que esta variable ha exhibido multicolinealidad con otras variables exógenas. El hecho que no haya podido encontrarse a largo plazo tanto una relación positiva debido a un efecto de complementariedad como tampoco una relación negativa por la presencia de un efecto desplazamiento, sugieren potenciales líneas de futura investigación respecto de la UcalidadU de la inversión pública. Las políticas activas de promoción e incentivo a la inversión (sea esta nacional o extranjera) habrían alterado la composición y calidad de la misma mas que su volumen. En igual sentido, la presencia de un marcado grado de multicolinealidad con la demanda agregada pareciera inducir a la interpretación de una inversión pública con características de gasto de consumo o una inducción indirecta sobre el mismo. Desde una visión de una economía abierta al comercio mundial, el efecto de una depreciación del tipo de cambio nominal impacta negativamente a largo plazo sobre la inversión privada.  Es decir que el efecto neto entre mayor competitividad del sector transable y un incremento vía precio de los bienes de capital importados necesarios para satisfacer un determinado monto de inversión es negativo. Conforme a la literatura que ha tratado el fenómeno del “stop-and-go” de la economía argentina durante la segunda mitad del siglo XX, e incorporando el efecto negativo de la depreciación cambiara sobre la inversión, es evidente que nuestro país padece de una crónica falta de un sistema productivo relevante y competitivo, especializado en la a producción de bienes de capital. Esto ha tornando a la inversión local en una variable extremadamente dependiente de la disponibilidad de bienes de capitales importados y de financiamiento externo. Por consiguiente, la restricción de divisas recurrentemente se presenta como un obstáculo tanto para la inversión de las empresas, como para el crecimiento económico. Respecto a la existencia de incertidumbre y al grado de percepción de la misma, en el presente trabajo se trató de modelarla a través del comportamiento de la inflación medida por la variación en el índice de precios al consumidor.  A largo plazo pudo comprobarse que un incremento en la tasa de inflación desincentiva a la inversión, a la vez que una aceleración de la misma es contractiva en el corto plazo.  También se examinó la relevancia de la llamada inseguridad jurídica sobre la inversión privada en Argentina durante el período de análisis. Las regresiones ensayadas con variables dicotómicas proxy de quiebres institucionales significativos no revelaron una correlación definida con la inversión privada ni con la inversión total. De hecho, esto es confirmado por el examen visual de las series a precios constantes, si bien durante la década de 1980, la declinación de la inversión privada coexistió con alta inestabilidad macroeconómica y política, al mismo tiempo que con un comportamiento desfavorable del sector externo. Por consiguiente queda latente la pregunta sobre si la inversión privada es estructuralmente neutral a los vaivenes de la seguridad/inseguridad jurídica percibida, o si las decisiones de inversión en bienes de capital se van tornando en el tiempo cada vez más insensibles a indicadores “tradicionales” de inseguridad jurídica o a recurrentes crisis institucionales. La evidencia analizada no parece mostrar signos claros que permitan dar respuestas concluyentes a estos interrogantes.